Balance reservado – Por Damián Bil y Alejandro Lamónica

central-oo2-o1dLa caída de las reservas del BCRA como síntoma de la crisis

Las reservas son el aspecto más “mediático” del asunto, pero son la punta del iceberg de inconvenientes más profundos que aquejan a la economía argentina. El problema de fondo no es asunto de buenas o malas decisiones o de tal o cual política, sino que se asienta en las características del capitalismo argentino.

Por Damián Bil (OME-CEICS) y Alejandro Lamónica (Colaborador)

Reservas en el tobogán

Poco tiempo atrás, el gobierno mostraba como un síntoma de fortaleza económica el stock de reservas internacionales en el Banco Central (BCRA) que para inicios de 2011 superaban los 52 mil millones de dólares. No obstante, ya desde el conflicto del campo, se vislumbraba la precariedad de esas cifras. El incremento de la base monetaria (es decir, el dinero en circulación y en depósitos) se aceleró año a año, empujando la inflación, mientras también lo hacían los pagos de importaciones, el giro de utilidades y el endeudamiento interno, afrontados con esta “caja”. Ese movimiento redujo de manera progresiva las que se denominaban “reservas de libre disponibilidad”, las que no se encuentran afectadas a funcionar como respaldo del circulante existente en la economía.[i] O sea, las reservas genuinas, que funcionarían como recurso de estabilización financiera, a las cuales podría recurrir el gobierno de turno ante posibles crisis. El reflejo de la situación está en la erosión del valor absoluto de las reservas: para abril de 2014, se habían reducido a casi la mitad en relación a 2011 (26,7 mil millones de dólares). En la actualidad (19/10) se ubican apenas 600 millones de dólares por encima de esa cifra. Si bien el propio Aníbal Fernández declaró que el nivel es estable y el endeudamiento “prácticamente inexistente”,[ii] las confesiones de otros miembros del gobierno (como el propio Vanoli, director del banco) y la mencionada disminución desde 2011 evidencian un problema que esconde tensiones explosivas, de las cuales la cantidad de dólares disponibles es apenas un aspecto.

¿Para qué sirven?

De aquel panorama de supuesta abundancia de reservas, en la actualidad solo parece quedar el recuerdo. Desde el oficialismo Alejandro Vanoli reconoció por la tangente la situación, al declarar que el nivel de reservas es insuficiente para remover las restricciones del mercado de cambios.[iii] Cabe aclarar que las reservas son el aspecto más “mediático” del asunto, pero son la punta del iceberg de inconvenientes más profundos que aquejan a la economía argentina.

Las Reservas Internacionales del BCRA son uno de los rubros de su Activo. Su importancia está dada por sus eventuales destinos, es decir los fines para los cuales se acumulan. En ese punto y según la Carta Orgánica de la entidad, es atribución del directorio del BCRA establecer el nivel de reservas de oro, divisas y otros activos externos necesarios para la ejecución de la política cambiaria, tomando en consideración la evolución de las cuentas externas. Estos fines o destinos son múltiples, y en ocasiones conflictivos entre sí. Entre otros, incluyen los de cubrir potenciales shocks que pudieran afectar la economía nacional. La evaluación y administración de los riesgos que esos shocks pudieren acarrear, determinará el nivel necesario de Reservas. Esos riesgos incluyen el comercial, el financiero y sobre los agregados monetarios. En el ámbito del comercio exterior, las reservas sirven como cobertura para pagos por importaciones. La relación importaciones/reservas se utiliza para estimar la capacidad de pago del país respecto de sus obligaciones comerciales. La caída de este ratio puede indicar menor liquidez y, en consecuencia, las importaciones o bien el plazo de financiamiento que ofrece el exportador pueden verse afectados. Hasta 2010 el volumen de importaciones se mantenía en niveles similares a la existencia de reservas totales en el BCRA; pero luego las importaciones aumentaron a la par que descendían las reservas: en 2013, las primeras superaron en 2,4 veces a las segundas.

Otra finalidad es la del pago de vencimientos de préstamos e intereses de deuda externa. Asimismo, existe una relación “intereses sobre reservas” para estimar la capacidad de pago de las obligaciones externas de un país. Cuando ese indicador cae, baja la calificación crediticia, generando una suba de los indicadores riesgo-país y con ello la tasa a la que se habilita refinanciamiento o bien nuevos créditos a un Estado. De hecho Moody’s, una de las dos principales calificadoras de riesgo del mercado, sostuvo recientemente que la calificación de la deuda argentina es negativa por la caída de las reservas y el conflicto con los hold-outs.[iv]

Por último, las reservas serían respaldo de la base monetaria. En un mercado de divisas flexible, la relación base monetaria sobre reservas es un elemento que indica el nivel del tipo de cambio nominal. Si se altera la relación en el sentido de un aumento de la base en mayor proporción que las reservas, o por la caída de estas últimas, se generan presiones hacia el dólar por las expectativas devaluatorias. Desde hace unos años, la estrategia del gobierno es mantener un tipo de cambio sobrevaluado, tanto como forma de circulación de renta como para contener una disparada de la inflación. Para ello debe lanzar dólares al mercado, evitando subas desmedidas. El problema para sostener ese esquema es que la liquidación de divisas del agro se redujo un 12% (contabilizando los períodos enero-septiembre de 2014 vs. 2015), básicamente por la caída de los precios internacionales de las mercancías agrarias como la soja y el maíz. Eso lleva a que el BCRA deba recurrir a reservas previas para mantener la oferta de dólares, inyectando billetes verdes en la plaza cambiaria.

Desglosando las reservas

Las reservas del BCRA se componen de dólares físicos (líquidos), derechos especiales de giro (DEG), oro, colocaciones realizables en divisas e instrumentos derivados sobre reservas internacionales.[v]

Ahora bien. No todas se encuentran a disposición de la autoridad monetaria de turno. El monto total que informa el BCRA (27.389 millones a la fecha) no es en su totalidad “propiedad” del Estado argentino. Si bien llegado el caso se podría echar mano a la mayor parte de las mismas (lo cual generaría conflictos en diferentes niveles con los involucrados), es necesario tener en cuenta la composición de las mismas para medir su peso real. Diversos analistas calculan los ítems a desglosar para estimar el monto que sería propio del BCRA. Es decir, a la cifra publicada de manera oficial deben restarse algunos conceptos. Uno de ellos son los préstamos de Bancos Centrales de otros países (como los “swaps” de divisas, el más importante con China), que si bien constituyen un crédito contra eventuales compras a terceros países y liberan de tener que pagar con dólares, no son dólares. Más aun, cuando los terceros países que tienen el swap lo activen, pagarán con pesos. Otro ítem son los dólares de los ahorristas en entidades financieras, que pueden ser retirados de los bancos en los que están depositados, aunque bien basándose en la historia de corralitos y expropiaciones a ahorristas podrían computarse como una “reserva de las reservas”. Por último, los compromisos de pagos por importaciones y el monto destinado a pagos a acreedores (bonistas, vencimientos de deuda) deberían descontarse de las reservas reales. Hacia finales de septiembre (con un nivel aproximado de 32.000 millones en reservas totales), Orlando Ferreres calculaba que a las informadas deberían restarse los swaps con China y Francia por casi 8.900 millones de dólares, los pagos no realizados a bonistas por 1.900 millones, los depósitos privados en 8.300 y deudas de importaciones retenidas por 8.100 millones. Un mes antes, un informe de Ecolatina ubicaba a las reservas netas en 12.740 millones, debido a que a la cifra oficial descontaba 8.260 millones del swap con China, 574 millones de CEDIN, 2.841 millones en DEG, 7.110 en encajes y otros. Otros analistas señalaban que el monto neto con posibilidades de utilizarse se encontraba en torno a los 20.000 millones, ya que no debían descontarse los dólares depositados en el sistema financiero local.[vi] Como fuera, las aproximaciones de los especialistas estiman que solo son reales entre un 40 y un 60% de las reservas informadas, contabilizando incluso los depósitos de ahorristas.

Por si fuera poco esta cifra se reduce de forma progresiva por las intervenciones del BCRA en el mercado cambiario local, con el objetivo de atender la demanda de divisa y controlar el precio del dólar paralelo o “blue”. Como las liquidaciones de divisas de exportación no alcanzan a satisfacer la demanda del mercado, ni tampoco hay posibilidades de endeudarse en la medida necesaria, el BCRA interviene con reservas propias. Desde julio, el neto en el rubro “compra de divisas” arroja una salida de más de 5.100 millones de dólares. Ese hecho, los vencimientos de obligaciones y los pagos por importaciones erosionan las reservas, agregando otro elemento de presión sobre las cuentas públicas.

Una caja paralela que no alcanza

La progresiva disminución de las reservas internacionales es un problema para el Estado, porque ante la dificultad de endeudarse, limita la capacidad de pago de deudas valuadas en esa moneda y pone en cuestión la capacidad de importar y el esquema cambiario actual, lo que agrega un factor más de presión hacia la devaluación. Es justamente eso lo que está detrás de las declaraciones de los candidatos a suceder a Cristina, en relación al levantamiento del cepo, la corrección del “atraso cambiario”, y otros eufemismos.

Pero los problemas que enfrenta el gobierno no se acaban aquí. Mejor dicho, los que enfrenta la burguesía argentina en general, puesto que el próximo personal político deberá lidiar con esta “herencia”.[vii] Las tensiones en este plano se relacionan no solo con la composición de las reservas y la disputa por su destino, sino con la composición del activo del Banco Central.[viii]

El activo de la autoridad bancaria se compone de reservas internacionales, títulos públicos, aportes a organismos internacionales por cuenta del gobierno nacional y derechos por operaciones de pases. El deterioro del activo se percibe al revisar el peso de las reservas internacionales del BCRA: mientras que en septiembre de 2007 llegaban a 63% de participación, en el mismo mes del corriente año su peso relativo se redujo a un 21,7%. La reducción de este rubro siguió el camino inverso de los renglones que más crecieron: los títulos públicos y los adelantos al gobierno. En conjunto, pasaron de un 25,8% a un 64,6%. O sea mientras los recursos que pueden considerarse “genuinos” como las reservas reducen su peso en el balance del BCRA; aumentaron activos en cierta medida ficticios, como los aportes al gobierno y sobre todo los títulos públicos. Estos últimos son de difícil recuperación, puesto que lo más probable es que estas formas se renueven periódicamente.

Esto significa que la entidad se constituyó en los últimos años en una caja del gobierno, igual que ocurrió con otras dependencias como la ANSES. Además de los dólares que el Tesoro puede llevarse para los usos descriptos a cambio de colocarle Letras Intransferibles, el BCRA realiza adelantos al gobierno, los cuales alcanzaban a comienzos de octubre los 292 mil millones de pesos. Junto a los títulos públicos, superan el monto de 930 mil millones. A mediados de mayo, la necesidad de caja de la administración nacional llevó a la transferencia de 78 mil millones de pesos adicionales del Central al Tesoro, fruto del resultado contable de la devaluación de 2014, lo que redujo el patrimonio neto del BCRA en un 70%.[ix] La función de estas inyecciones es paliar el creciente deterioro de las cuentas públicas, que ya llevan cinco años de déficit fiscal.

En definitiva, lo que ocurre es que se acaba la plata. Pero el problema de fondo no es asunto de buenas o malas decisiones o de tal o cual política, sino que se asienta en las características del capitalismo argentino. Esto no es nuevo en la historia argentina. La acumulación en el país necesita compensar su menor escala y mayores costos vía transferencias, que se corporizan en la recurrencia periódica a estos recursos para sostener a los burgueses. Es por eso que, en esta coyuntura, el programa de todos los candidatos a la presidencia es el endeudamiento. Arreglar con los buitres y reiniciar el ciclo, para patear por un poco más de tiempo las tensiones de la economía argentina. En el marco de la crisis mundial y ante los límites que tiene esta opción, el ajuste de las variables (léase déficit fiscal, atraso cambiario y tarifario, entre otros ataques a las condiciones de la población) es lo que prepara el capital para la Argentina que viene.


[i]Zabalegui, María: “¿Y dónde están las reservas?”, Boletín OME, mayo de 2008. http://goo.gl/2j5RRi

[ii]Ver Noticias Argentinas, 14/10/2015, en http://goo.gl/wrLiGI.

[iii]Ver Infobae, 19/8/2015, en http://goo.gl/ORZyVz. Silvia Batakis, ministra de economía de Scioli en la provincia, coincidió con esta evaluación (ver http://goo.gl/gDEs8V).

[iv]La Nación, 7/10/2015, en http://goo.gl/MELnd1.

[v]Ver Apertura.com, 14/01/2014, en http://goo.gl/aVOhtW.

[vi]En El Economista (América), 24/09/2015, en http://goo.gl/Mt5t7Z; Apertura.com, 12/8/2015, en http://goo.gl/bEROLq y Ámbito Financiero, 17/9/2015, en http://goo.gl/3R0YVg.

[vii]Sartelli, Eduardo: “El presente griego. La herencia kirchnerista, de la economía a la cultura”, en El Aromo n° 85, 2015.

[viii]Un análisis detallado en IARAF: “El deterioro del balance del BCRA”, Documento n° 2, agosto de 2015.

[ix]Ver Cronista, 15/10/2015 http://goo.gl/iMXzai; Infobae, 8/6/2015, http://goo.gl/fGS7iI; La Nación, 17/5/2015, http://goo.gl/7KIHee; y datos oficiales del BCRA: Estado resumido de activos y pasivos al 7/10/2015.

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